Durgunluğun ardından yeni gelişmeye başlamış hassas bir toparlanma

Son 60 yıldır görülen en derin ekonomik durgunluğun ardından nihayet başlayan toparlanmanın sürdürülebilir hale getirilmesi, gerek ülkelerin kendi içlerinde gerekse de ülkeler çapında hassas yeniden dengeleme çabalarını zorunlu kılacak *Gelişmiş ülkelerde kısmen işlev bozukluğu gösteren finansal sistemlerin yeniden şekillendirilmesinin uzun zaman alacak olması ve kriz maliyetlerinin mevcut mali yükü artırması eski büyüme patikasına dönemeyeceğimiz anlamına geliyor



Olivier Blanchard


IMF’nin Ekonomi Başdanışmanı Blanchard’dan küresel krizden çıkışı sürdürme stratejileri:

Son 60 yılın en derin ekonomik durgunluğunun ardından toparlanma başladı. Ancak bunun sürdürülebilir hale getirilmesi gerek ülkelerin kendi içlerinde gerekse ülkeler çapında hassas yeniden dengeleme çabalarını zorunlu kılacak. Normal durgunluklarda her şey tahmin edilebilir biçimde gelişir. Ancak dünya alelade bir ekonomik durgunlukla karşı karşıya değil. Bu defa geriye dönüş kolay olmayacak. Kriz, önümüzdeki yıllarda da hem arzı hem de talebi etkileyecek derin yaralar açmış durumda.

Arz ve talep tarafı sorunları
Ekonomik sistemin bazı kısımları bozulmuş durumda. Normal bir durgunlukta iflas etmeyecek bazı firmalar iflas etti. Gelişmiş ülkelerde, finansal sistemler kısmen işlev bozukluğu gösteriyor ve yeniden şekillenmeleri uzun bir zaman alacak. Bu arada, finansal aracılık - ve, zımnen de, büyüme için esas olan kaynakların yeniden tahsisi süreci - zarar görecek. Gelişen piyasa ülkelerinde, kriz sırasında önemli ölçüde azalmış olan sermaye akımları önümüzdeki birkaç yıl içinde tam olarak geri gelmeyebilir.
Nerdeyse tüm ülkelerde, kriz maliyetleri mevcut mali yüke ilave olmuş durumda ve daha yüksek vergilendirme kaçınılmaz. Tüm bunlar eski büyüme patikasına dönemeyebileceğimiz ve potansiyel
üretimin kriz öncesi dönemdekinden daha düşük olabileceği anlamına geliyor.
Yalnızca ‘normal’ büyümenin elde edilmesi dahi talep sorunlarından dolayı güç olabilir. Her ne kadar şu anki tahminler gelecek birkaç çeyrek boyunca, gelişmiş ülkeler dâhil, çoğu ülkede büyümenin artıda olacağını öngörse de, bu haberler iki uyarı içermekteler. Birincisi, büyüme, gelecek yıla kadar doruk noktasına ulaşması beklenmeyen işsizliği azaltacak kadar güçlü olmayacaktır. İkincisi ise, bu artı büyüme tahminlerinin, büyük ölçüde, kuvvetli bir özel tüketim ve sabit yatırım harcamaları yerine şirketlerin yeniden stok biriktirme ve ekonomik canlanmaya yönelik mali tedbirlerin bir bileşimine dayanmasıdır. Er ya da geç, bu mali tedbirlerin sonuna gelinecektir ve stoklardaki ayarlama da doğal olarak sona erecektir.

Ekonomik toparlanmanın sürdürülmesi
İki yeniden dengeleme hareketinin devreye girmesi gerekecektir. Bunlardan ilki harcamaların kamudan özel sektöre doğru yeniden dengelenmesidir. İkincisi ise Amerika Birleşik Devletleri’nde iç talepten dış talebe kayma ve başta Asya’da olmak üzere, dünyanın geri kalan ülkelerinde ise, dış talepten iç talebe doğru aksi istikamette bir kayma ile ülkeler arasında toplam talebin yeniden dengelenmesidir.

Kamu ve özel sektör harcamalarının yeniden dengelenmesi
Krize karşı mali tepki, kamu harcamalarının artırılması, vergilerin indirilmesi ve çok daha büyük mali açıkların kabul edilmesiydi. Özel sektör talebinin çöküşü ve faiz oranlarının sıfırın altına çekilmesinin imkânsızlığı dikkate alındığında, hükümetler kesinlikle doğru tepkiyi seçtiler. Ancak büyük açıklar devam ettikçe, borç sürdürülebilirliği giderek artan biçimde sorgulanır hale geldi. Ve bununla birlikte de, beklendiği üzere kamu sektörü borçlularının özel sektör borçlularına alan bırakmaması ve artan bir borç ödememe riski nedeniyle, daha yüksek uzun vadeli faiz oranları riski ortaya çıktı.
Ekonomik canlanmaya yönelik mali tedbirler daha ne kadar devam edebilir? En gelişmiş ülkelerde tek başına daha uzun bir süre devam etmesi pek olası görünmemekte. G-20’de yer alan gelişmiş ekonomiler için kriz öncesinde borcun gayri safi yurtiçi hâsılaya (GSYİH) ortalama oranı yüksekti ve önümüzdeki birkaç yıl içinde ise yüzde 100’ü aşması bekleniyor. Başlangıçta borcun çok daha düşük olduğu ve açık yaratan harcamalar için daha fazla manevra alanına sahip bir dizi gelişen piyasa ülkesi için ise durum önemli ölçüde farklılık göstermekte.
Ancak sonunda ekonomik canlanmaya yönelik mali tedbirleri sona erdirmek zorunda kalınacaktır ve özel sektör talebinin bunun yerini alması gerekecektir. Söz konusu talebin ise tüketim veya yatırım kaynaklı olup olmayacağı ise önemli bir konudur.

Talebin ülkeler arasında yeniden dengelenmesi
Amerika Birleşik Devletleri yalnızca krizin değil, aynı zamanda dünyadaki her tür toparlanmanın da merkezinde yer almaktadır. ABD’deki toplam talebin yüzde 70’ini tüketim harcamaları oluşturmaktadır ve bunun azalması, bu krizde üretimdeki düşüşün yakın vadedeki ana nedenidir. ABD hane halkı tasarrufunun harcanabilir gelire oranı 2007’de sıfıra yakınken, yüzde 5 civarına çıkmıştır. Tasarruf oranının 2007’deki seviyesine geri dönmesi olası değildir. O halde talepteki toparlanma yatırım kaynaklı mı olacaktır? Bu da olası görünmüyor. “Kredisiz” ekonomik toparlanmalara dair tarihsel verilere bakılırsa yatırım uzun bir sure boyunca zayıf kalacaktır.
Eğer ABD ekonomisinin toparlanması gerçekleşecekse, ekonomik canlanmaya yönelik mali tedbirler sona erdirilmeliyse ve yurtiçi özel sektör talebi zayıfsa, ABD net ihracatının artması gerekecektir.
Diğer bir deyişle, ABD’nin cari açığı azalmalıdır. Bu da şu anda önemli bir fazlaya sahip olan dünyanın geri kalan ülkelerinin bu cari işlemler fazlasını azaltması gerekeceği anlamına gelmektedir.
Amerika Birleşik Devletleri bakış açısından, Çin’in cari işlemler fazlasının azalması talebin artmasına ve ABD’nin toparlanmasının sürdürülmesine yardımcı olacaktır. Bu da dünyanın toparlanmasının devamına destek sağlayacak olan ABD ithalatının artması ile sonuçlanacaktır.
Peki, Çin neden bu şekilde hareket etsin? Nedeni bunun kendi çıkarına da olabilmesidir: Çin’in büyümesi, düşük bir iç talebe yol açan yüksek bir tasarruf oranına ve yüksek bir dış talebe yol açan zayıf döviz kuruna bağlı ihracat yönelimli bir büyüme modeline dayanmaktadır. Model büyük başarı göstermiştir; ancak aşırı büyük rezerv birikimine neden olmakta ve tüketimin artırılması yönünde baskı oluşmaktadır. Yüksek tasarruf oranı, sosyal güvence yokluğunun ve bunun sonucunda hane halkının ihtiyaten tasarrufa gitmesinin, hane halkının kredi imkânlarına erişiminin sınırlılığının, ve şirketlerin kazançlarının yüksek bir kısmını dağıtılmamış kâr olarak muhafaza etmelerine yol açan şirketler kesimindeki yönetişim sorunlarının bir yansımasıdır. Daha fazla sosyal güvence sağlanması, hane halkının krediye erişiminin artırılması, ve şirketler kesiminde yönetişimin iyileştirilmesi hem tasarrufların azalmasına hem de daha yüksek iç talebe neden olacaktır. Bu türden bir talep genişlemesinin arz tarafındaki kısıtlarla karşılaşması halinde, bu daha yüksek iç talebin kısmen de olsa daha düşük dış taleple telafi edilmesi söz konusu olacak ve bu da Çin yuanının (RMB) en azından reel anlamda değer kazanması anlamına gelecektir. Gerek Çin’in daha yüksek ithalat talebi, gerekse daha değerli bir
RMB, ABD’nin net ihracatını artıracaktır.
İçlerinde bazı gelişmiş ülkelerin de bulunduğu bir dizi diğer ülkeler de cari işlemler fazlası vermektedirler. Örneğin, Almanya’nın 2008 yılındaki cari işlemler fazlası (hızla küçülmekle birlikte) Çin’in cari işlemler fazlasının yarısı kadardır. Fakat, Almanya’ya önerilecek yol, Çin’e önerilen tasarruflardaki düşüş ile birlikte yerel paranın değer kazanması süreciyle aynı rotayı izleyemez. Çünkü Avro alanının bir parçası olması sebebiyle Almanya, yerel paraya değer kazandırma sürecini kendi başına inşa edemez. Ve, talep tarafında da Almanya, büyük ölçüde Amerika Birleşik Devletleri’nin karşılaştığı sorunun aynısıyla karşı karşıyadır.
Maliye politikası tarafında manevra alanı sınırlıdır ve Alman tüketicilerini daha az tasarruf etmeye sevk etmenin arzulanabilirliği veya başarılabilirliği net değildir. Ancak, Almanya ticarete konu olmayan sektörlerinde üretkenliği artırabilir ve bu da kendi çıkarınadır. Zaman içerisinde bu da talebin ticarete konu olmayan sektörlere kaymasına neden olarak cari işlemler fazlasını azaltır.

Yeniden dengelemeye güvenmek
Dünya çapında yapılan bu tur, üç çıkarımda bulunmaktadır.
Bunlardan birincisi, krizin potansiyel üretimde bir azalmaya neden olmuş olması muhtemeldir. Ekonomik toparlanma sırasında çok yüksek büyüme oranları beklenmemelidir.
İkincisi, Amerika Birleşik Devletleri ve diğer yerlerde sürdürülebilir bir ekonomik toparlanma nihayetinde kamu sektörü harcamalarından özel sektör harcamalarına doğru bir yeniden dengeleme gerektirmektedir.
Üçüncü olarak ise, sürdürülebilir bir ekonomik toparlanma ABD net ihracatında bir artışı ve daha çok Asya’dan gelecek biçimde dünyanın geri kalan ülkelerinde ise buna karşılık bir düşüşü gerektirmesi olasıdır.
Açıkçası, ekonomik toparlanmanın sürdürülmesi için gerekli olan her iki yeniden dengeleme hareketinin de gerçekleşmemesi ya da en azından istenen boyutlarda gerçekleşmemesi söz konusu olabilir. Örneğin, eğer Asya cari işlemler fazlasını azaltma konusunda isteksizlik gösterirse ve ABD net ihracatı önemli ölçüde iyileşemezse, ABD’deki zayıf özel sektör talebi fazla canlı olmayan bir toparlanmaya neden olabilir. Bu durumda, özel sektör talebi düzelene kadar ekonomik canlanmaya yönelik mali tedbirlerin uzatılması konusunda güçlü bir siyasi baskı olabilir.
Bunun gerçekleşmesi halinde de, farklı senaryolar akla gelebilir: Siyasi baskıya direnç gösterilebilir, uyarıcı mali tedbirler yavaş yavaş sona erdirilebilir, ve bu durumda da ABD’nin toparlanması çok yavaş olacaktır. Ya da mali açıklar çok uzun süreler boyunca devam ettirilebilir; bu da borç sürdürülebilirliği sorunlarına ve ABD hükümeti bonoları ve dolar ile ilgili endişelere yol açabilir ve ABD’den büyük sermaye çıkışlarına neden olabilir. Doların düzensiz bir biçimde değer kaybetmesi söz konusu olabilir; bu da toparlanmayı rayından çıkarabilecek başka bir istikrarsızlık ve yüksek belirsizlik dönemini beraberinde getirebilir.

Olivier Blanchard: Ekonomi Başdanışmanı ve IMF Araştırma Bölümü Direktörü

HAFTAYA: IMF Mali İşler Bölümü Direktörü Carlo Cottarelli ve Para ve Sermaye Piyasaları Bölümü Direktörü Jose Vinals: Krizden çıkış stratejileri ve alınacak dersler

bigPara.com