Korkunun ecele faydası meselesi

Avrupa bir süre sonra kendini daha da kötü bir durumda bulmaz mı? Böyle olursa ortaya çıkacak büyük ECB zararını kim karşılayacak?

Avrupa Merkez Bankası (ECB), Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası’nın (MB) 2001 krizinden sonra ‘Güçlü Ekonomi Programı’nın uygulanmaya başlamasıyla bir gecede yaptığı devlet tahvili satın alma operasyonunun benzerini neden yapamıyor? Neden, yüksek risk algılaması nedeniyle faizleri oldukça yüksek düzeylerde gezen ve İtalya ile İspanya gibi ülkelerin uyguladıkları sıkı bütçe politikasını temelinden dinamitleme özelliği taşıyan bu olguya bir son veremiyor?
Kısaca hatırlayalım bu operasyonu: ‘Güçlü Ekonomiye Geçiş Programı’ yürürlüğe sokulur sokulmaz, Hazine’nin bir türlü ödemediği borçları yüzünden uçurumun eşiğine gelmiş olan kamu bankalarını ayağa kaldırmak için bu bankalara Hazine’nin birikmiş borçları devlet tahvili verilerek ödendi. Ancak bu tahviller bankalarda durdukça bir işe yaramıyorlardı. Çünkü bankaların likidite ihtiyacı had safhadaydı; ihtiyacı gidermek için tahvilleri satmaları gerekiyordu. Satamazlarsa diğer bankalara olan borçlarını ödeyemeyecek ve tüm bankacılık sektörünü çökertecek konuma geleceklerdi. Bu tür yüklü alım yapabilecek, üstelik bu tahvilleri yok pahasına satın almayacak tek kurum, MB idi. MB anında tahvilleri satın aldı ve sonuçta bilançosunda 2000 sonunda 1.5 milyar lira tutarında olan devlet tahvili, 2001 sonunda 34.3 milyar liraya sıçradı. 2001 milli gelirine oranla yüzde 13,7’lik bir artışa karşı geliyor bu sıçrama.
MB açısından riski neydi bu operasyonun? Riskler, uygulanacağı sözü verilen ekonomik program uygulanmaz, yani tekrar bozuk bir maliye politikasına dönülürse ortaya çıkacaktı. Birincisi, MB, bozuk bir maliye politikasının yürütülmesine bol kepçe para basarak destek vermiş olacaktı; kredibilitesini yitirecekti. Daha doğrusu, çöken döviz kuru rejimi nedeniyle zaten dibe vurmuş olan kredibilitesi, o düzeyde uzunca bir süre kalacaktı. Dibe vuran kredibilite sadece MB yönetiminin kredibilitesi olsa sorun yoktu; sonuçta yönetim değişir, yenisi gelirdi. Oysa söz konusu olan önemli bir ekonomi politikasının gücünün yitirilmesiydi. İkincisi, bu tür bir operasyon Hazine’ye bir süreliğine ve kısmen de olsa nefes aldıracaktı. Söz verilen sıkı bütçe politikasından hükümet vazgeçer miydi? İkinci riski güçlendirecek üçüncü risk de sıkı bütçe politikası uygulamaktansa, benzer operasyonların yapılması için MB’ye baskı yapılması ihtimaliydi. İkinci ve üçüncü risklerin gerçekleşmesi durumunda, risk algılaması zirveye tırmanacağından, Hazine tahvillerinin faizleri sıçrayabilirdi (mevcut tahvillerin fiyatları keskin biçimde düşebilirdi). Bu durumda da MB bilançosunun varlık tarafında önemli bir değer kaybı olacak, MB önemli ölçüde zarar edecekti. Ancak son tahlilde, MB’nin asıl ortağı Hazine olduğu için bu yine Hazine’nin zararı anlamına geliyordu.
Peki, yepyeni bir program uygulamaya konuluyorken üstelik bu program önemli miktarda ve uygun koşullarda IMF kredisi ile destekleniyorken programın önemli bir parçasının uygulanmasını imkânsızlaştıracak bir şekilde MB “Ben oynamıyorum” diyebilir miydi? Ne olacaktı gerekçesi? “Sizin birkaç ay sonra ekonomik programı uygulamama ihtimaliniz var” mı diyecekti? Nereden anlamıştı? Komik olurdu. Komikten de öte tüm programı dinamitlerdi böyle bir anlamsız davranış.
Oysa ECB’nin temel sorunu bu. Almanya’nınki de. ECB’nin, İtalya ve İspanya gibi ülkelerin borçlanma faizlerini makul bir düzeye indirecek şekilde yüklü bir tahvil alımına gitmesi halinde, özellikle son üç riskin gerçekleşmesinden korkuluyor. Sonuçta ECB, İtalya’nın ya da İspanya’nın merkez bankası değil. Ya ECB’nin tahvil alımı bu ülkelerin sıkı bütçe politikası uygulamasından vazgeçmelerine yol açarsa? Üstelik İtalya’da 2013 baharında genel seçim var. Yeni bir hükümeti İtalya’nın bu duruma düşmesine yol açanlar kuracak olursa bu ihtimal az değil mesela. Avrupa bir süre sonra kendini daha da kötü bir durumda bulmaz mı? Böyle olursa ortaya çıkacak büyük ECB zararını kim karşılayacak? Temel korkular bunlar. Ancak bu korkular nedeniyle tahvil alımı gerçekleşmedikçe durum kötüleşiyor. Ortada tam bir kısır sarmal var. Sürdüreceğim.